本文源自：投資者網(wǎng)
存貨是收入的先行指標(biāo)。
近日，賽騰股份(57.930, -0.84, -1.43%)（603283.SH）發(fā)布全年業(yè)績預(yù)告，公司預(yù)計2023年1-12月業(yè)績大幅上升，歸屬于上市公司股東的凈利潤為6.30億至7.20億，凈利潤同比增長105.22%至134.53%。其中，單四季度凈利潤中位數(shù)2.76億元，同比增加258.44%。
根據(jù)公司公告，本期業(yè)績變化的主要原因系公司智能制造設(shè)備技術(shù)以及服務(wù)質(zhì)量進一步得到客戶認可，同時公司加強市場拓展，銷售規(guī)模較上年持續(xù)增長且部分產(chǎn)品毛利率有所提升。
但二級市場似乎并不買賬。1月29日賽騰股份股價跌停，收盤后發(fā)布業(yè)績預(yù)告，之后的4個交易日內(nèi)，賽騰股份股價繼續(xù)下跌了4.86%。
客戶集中度高
賽騰股份主要業(yè)務(wù)是生產(chǎn)自動化設(shè)備，主要覆蓋消費電子、半導(dǎo)體、新能源等三大行業(yè)，三者占營收比重分別約為80%、10%、10%。
消費電子能夠成為公司的主要營收來源，靠的是高度依賴蘋果。2011年公司正式成為蘋果公司合格供應(yīng)商，蘋果公司及蘋果產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)杖肴允枪咀畲笫杖雭碓础?017年度至2022年度，公司應(yīng)用于蘋果公司終端品牌產(chǎn)品生產(chǎn)所實現(xiàn)的收入占營業(yè)收入的比例均超過50%，公司對蘋果公司及其產(chǎn)業(yè)鏈廠商的依賴性較強。
回顧賽騰股份歷年來的營收表現(xiàn)，也與蘋果高度相關(guān)。
2014年-2015年賽騰股份收入增長較快，主要是因為獲得蘋果智能手表氣密性測試設(shè)備訂單。但2016年賽騰股份營收同比下滑18%，則是受到蘋果當(dāng)年設(shè)備以升級改造為主的影響，導(dǎo)致公司收入端增速收窄。
2019年開始，蘋果無線耳機出貨量快速成長。賽騰股份承包了手機端的按鍵組裝設(shè)備、無線耳機端的組裝設(shè)備等，受益于此，公司收入上行。
但經(jīng)過四年的高速發(fā)展，TWS耳機市場似乎陷入了‘瓶頸期’，根據(jù)Canalys表示，2023年第三季度全球個人智能音頻設(shè)備出貨量同比下跌3%至1.1億部，增長疲軟。
而此次，賽騰股份再次實現(xiàn)高速增長，第四季度凈利潤中位數(shù)2.76億元，同比增加258.44%。主要得益于，2023年下半年蘋果發(fā)布的iPhone 15系列首次采用了潛望式長焦鏡頭，作為蘋果供應(yīng)鏈的賽騰股份，為蘋果提供潛望式模組設(shè)備，也為公司消費電子板塊收入貢獻核心增量。
中信證券(21.180, 0.04, 0.19%)從產(chǎn)線角度預(yù)計，蘋果公司或在2023/2024年分別新增約20/25條潛望式模組產(chǎn)線，帶動相關(guān)設(shè)備需求。
但是潛望式鏡頭行業(yè)會迎來高景氣嗎？
潛望式鏡頭并非是蘋果創(chuàng)新產(chǎn)品，華為P30系列是業(yè)內(nèi)首個采用潛望式鏡頭結(jié)構(gòu)的智能手機，至今安卓機已經(jīng)“內(nèi)卷”了四、五年，蘋果遲到多年究竟是后發(fā)制人，還是補齊短板，業(yè)內(nèi)爭議頗多。
并且由于智能手機用戶滲透率逐漸停滯，截至2019年，用戶智能手機的換機周期已拉長至接近3年，全球智能手機行業(yè)增長已顯疲軟。僅靠一個潛望式鏡頭的手機功能創(chuàng)新，怕是不足難以刺激用戶新的購機需求。
短期來看，蘋果入局潛望式鏡頭，必然帶動上游產(chǎn)業(yè)鏈的市場空間。根據(jù)目前的產(chǎn)業(yè)信息，明年iPhone 16系列的兩款Pro版都會搭載潛望式長焦，郭明祺預(yù)計2024年搭載潛望鏡的iPhone出貨量將會同比增長110%，在7000-8000萬部左右；蘋果整個鏡頭供應(yīng)鏈都會因為潛望式鏡頭的采用而進入兩年左右的高速成長期。
但長期能不能維持高增速，還需要時間證明。
值得注意的是，賽騰股份的存貨數(shù)據(jù)或許能預(yù)測一二。
回顧公司歷史財務(wù)表現(xiàn)，中信證券認為，一般來看存貨高點往后1-2個季度為公司階段的收入高點，系公司存貨主要為備料生產(chǎn)的原材料、在產(chǎn)品以及發(fā)出后未驗收的設(shè)備。2023下半年業(yè)績有望高景氣早在2022年末就有跡象可循，截止到2022第四季度公司存貨達到16.2億元，環(huán)比同年三季度末增加近3億元，同比2021年末接近翻倍，預(yù)示著2023年公司業(yè)績的高景氣。
然而，2023年公司的存貨數(shù)據(jù)卻是小幅下跌，據(jù)2023年三季報，期末存貨余額為15.98億元，較2022年末下降了約1.36%，賽騰股份明年恐難繼續(xù)維持高增長。也可繼續(xù)追蹤2023年末存貨數(shù)據(jù)進行驗證。
并且，高庫存會對企業(yè)的現(xiàn)金流會造成巨大的壓力，也會存在存貨跌價風(fēng)險。
此外，公司毛利潤呈現(xiàn)持續(xù)下滑趨勢，2017-2021年銷售毛利率分別為49.14%、47.78%、44.87%、39.01%、39.12%。賽騰股份在蘋果產(chǎn)業(yè)鏈中的話語權(quán)不言自明。
并購切入半導(dǎo)體、新能源賽道
賽騰股份也清楚，深度綁定蘋果供應(yīng)鏈的利與弊，也在嘗試著拓展業(yè)績的第二條曲線。
通過并購，賽騰股份切入半導(dǎo)體、新能源賽道，但從營收來看，目前體量都較小，僅各占總營收的10%左右。
先看半導(dǎo)體業(yè)務(wù)，賽騰股份有三家子公司，分別是Optima、無錫昌鼎和歐帝。
其中最受市場關(guān)注的就是收購日本OPTIMA株式會社，Optima是全球領(lǐng)先的硅片、晶圓外觀缺陷檢測設(shè)備龍頭，拳頭產(chǎn)品包括RXW-1200、RXM-1200、BMW-1200（R）、AXM-1200四大類，覆蓋邊緣、背面、正面等缺陷檢測。
量/檢測設(shè)備在半導(dǎo)體設(shè)備中價值量占比較高，2019年銷售額占比達到11%，僅次于三大核心設(shè)備（薄膜沉積、光刻和刻蝕），排名第四。在量/檢測設(shè)備行業(yè)競爭格局來看，海外公司處于壟斷地位，同時也是前道國產(chǎn)化率最低的環(huán)節(jié)之一，2022年國產(chǎn)化率仍不足10%。
而Optima已形成完善的海內(nèi)外客戶群體，尤其在硅片檢測領(lǐng)域具備全球競爭力。全球范圍內(nèi)來看，Optima已成功覆蓋SUMCO、SK、SUMSUNG、MEMC Korea、WAFER WOKS COP．、GlobalWafers等海外半導(dǎo)體龍頭客戶，同時包括協(xié)鑫、奕斯偉、中環(huán)、金瑞泓、滬硅、中欣晶圓等中國大陸半導(dǎo)體硅片企業(yè)。
在國產(chǎn)替代的背景下，Optima的成長空間逐步打開。2022年實現(xiàn)半導(dǎo)體收入2.91億元，同比增加34.30%。此外，由于AI的需求帶動了HBM的擴展，公司在硅片上和賽布場進行邊緣和背面檢測。HBM的堆疊結(jié)構(gòu)在晶圓鍵合前后的缺陷和車位都產(chǎn)生了新的需求。據(jù)公司紀要透露已經(jīng)與三星有了十幾臺的合作，每臺價值200w美元，預(yù)計還會有更大的需求量。
不過無錫昌鼎和歐帝這兩家子公司的業(yè)務(wù)就沒有Optima的核心。
無錫昌鼎主要做功率半導(dǎo)體相關(guān)的封裝設(shè)備，屬于后道測試設(shè)備，后道測試設(shè)備主要分為測試機、探針臺和分選機。目前公司打算做的就是分選機，其難度遠遠低于前兩者，整體國產(chǎn)化水平達65%以上。賽騰股份想要搶占市場，可能得靠規(guī)模效應(yīng)了。
歐帝業(yè)務(wù)比較雜，研發(fā)了包括晶圓打標(biāo)機、包裝機、硅片倒角輪廓機、硅片倒角粗糙度檢測機、半導(dǎo)體激光切割機等在內(nèi)的新產(chǎn)品。
公司新能源業(yè)務(wù)分為鋰電池和光伏，其中鋰電池業(yè)務(wù)是目前的營收來源，光伏產(chǎn)品還在研發(fā)中。
從市場來看，無論是新能源車還是光伏，市場規(guī)模都很大，增速確定。但是這都是國內(nèi)企業(yè)的主戰(zhàn)場，無論是鋰電池還是光伏技術(shù)都很成熟，并且領(lǐng)先全球。而早已經(jīng)占據(jù)了大部分市場份額的先入局者，賽騰股份想要突破還會面臨很多困難。
頻頻收購后，賽騰股份形成了較高的商譽。公司在收購無錫昌鼎、賽騰菱歐、日本Optima株式會社后，合并資產(chǎn)負債表中形成了與上述交易相關(guān)的商譽，截至2022年12月31日，商譽合計為36，491.06萬元，占總資產(chǎn)的7.54%。
實控人減持頻繁
一邊股票回購并實施股權(quán)激勵，一邊實控人頻頻減持。
8月7日，賽騰股份披露2023年限制性股票股權(quán)激勵計劃草案。公司此次激勵計劃擬授予的限制性股票數(shù)量為988.7萬股，占當(dāng)前總股本的5.18%。
賽騰股份此次激勵計劃授予日起滿12個月后，激勵對象將按兩期解除限售。兩個解除限售期的業(yè)績考核條件分別為，2023年和2024年，公司扣非凈利潤較2022年分別增長25%、50%。
僅過一月，公司宣布了回購股份方案，截至2024年1月31日，賽騰股份以總額2.37億元回購了總股本的2.57%。
回購與股權(quán)激勵這種行為一般是公司向資本市場透露出其對未來發(fā)展的自信，但值得注意的是，同時賽騰股份實控人的減持動作不斷。
2023年11月份，賽騰股份曾披露，公司實控人之一孫豐已經(jīng)減持了公司總股本的1.72%，共套現(xiàn)1.23億元；另一大實控人、孫豐的前妻曾慧也通過大宗交易、集中競價方式減持公司股份353.2萬股，占公司總股本的1.85%，減持總金額為1.51億元。
